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外盘金价自9月以来先是在1900美元/盎司上方偏弱振荡，随后在9月底跌破年内低位，直冲1800美元/盎司关口。与之对应的是美元指数突破年内高位，一度上涨至107。9月底之前外盘金价能够维持在1900美元/盎司上方振荡，我们认为主要是由于原油大幅上涨导致的通胀预期上升，进而支撑金价。双节期间，国内原油高位下挫超10%导致通胀预期向好，黄金抗通胀溢价下降，而美元指数较节前小幅回落给予金价支撑，两者相抵之下，金价明显承压下行。内盘金价9月以来先是明显脱离外盘，内外差价不断走扩，逆势创下年内新高；随后在节前快速跳水，跌去9月涨幅，内外差价也有所收窄。

长线等待降息周期

中长期而言，美国货币政策属于加息周期的末尾，美债收益率与美元指数均处于高位，对应金价处于低位，一旦开启降息，美债收益率将大幅下降，金价上行空间较大。但三季度以来，美国经济在高利率环境下的韧性表现，不利于通胀下行，美联储维持鹰派，降息预期的时间节点一再被推迟。在货币政策和经济形势双重推动下，十年期美债收益率持续上升，与之对应的是黄金持有成本大幅上升，海外黄金ETF持仓持续下降。整体上，高利率环境下，美国通胀下行趋势不变，只是下行的速度不及预期。在降息炒作之前，美债收益率强势叠加通胀下行，将使贵金属承压。在通胀持续改善后，市场开始炒作降息，届时美债将迎来拐点，对应贵金属上涨空间可期。

短线或利空出尽

短期而言，美强欧弱经济格局叠加通胀反弹预期推升美元指数及美债收益率。9月美国制造业PMI改善明显，而欧元区制造业PMI维持低位，美国非农就业数据以及职位空缺数也好于市场预期。我们认为，当前美元指数及美债收益率对美国经济强势的计价已较为充分。美元指数高位回落，较节前小幅下跌，需要关注短期贵金属市场是否会出现利好出尽的回调局面。而双节期间原油价格大幅下跌很大程度上缓解了通胀反弹的预期，黄金的抗通胀溢价明显下降。在美元指数处于高位以及原油大幅下挫的双重利空之下，金价大幅下挫后或出现左侧做多机会。

整体上，贵金属市场呈长多短空格局。长线多头思路基于通胀下行趋势明显，美联储将开启降息，美债收益率大幅下行。短线空头思路基于美强欧弱经济格局下美元指数及美债收益率上行，以及贵金属抗通胀溢价下降。整体长线多头确定性较强，但降息预期时间节点一再被推后，当前仍处于左侧。短线多重利空之下，贵金属或已处于底部区域。对于长线投资者而言，当前或是逢低做多时机；对于短线投资者而言，多重利空落地后，需要关注短期市场反转的可能，密切关注9月美国通胀数据公布前后市场行情变化。（作者单位：宝城期货）